ARTICLES
專業(yè)文章
資本市場擁抱新經(jīng)濟 | 努力尋找平衡點的“不同投票權(quán)”架構(gòu)
?
港交所自2017年6月啟動了20多年來最重大的改革，其中最大的亮點是允許擬上市公司設(shè)置"不同投票權(quán)"架構(gòu)。所謂"不同投票權(quán)"架構(gòu)，簡言之，就是賦予不同股東所持股票不同的權(quán)利。
?
早在2014年8月，港交所就曾發(fā)布關(guān)于"不同投票權(quán)"架構(gòu)的征詢文件，向市場征詢意見，雖然市場持支持態(tài)度，但從保護中小股東利益的角度，香港證監(jiān)會董事局否決了港交所關(guān)于設(shè)置不同投票權(quán)架構(gòu)的建議。在此前后，巨無霸的新經(jīng)濟公司，包括阿里巴巴、百度、京東等紛紛在美交所上市，也給港交所的監(jiān)管理念和監(jiān)管政策造成了一定沖擊和反思，考慮到仍有一些新經(jīng)濟互聯(lián)網(wǎng)公司在謀求上市，為保持香港資本市場的競爭力，港交所在本次上市新規(guī)中重啟該議題。
?
為在提升香港資本市場的競爭力和保障中小股東利益看似矛盾的二者之間尋求平衡，在"不同投票權(quán)"架構(gòu)設(shè)計時，港交所體現(xiàn)了放權(quán)和制約的監(jiān)管理念，筆者將在本文為大家梳理"不同投票權(quán)"架構(gòu)對發(fā)行人的要求以及對"不同投票權(quán)"的限制。
?
一
何為"同股不同權(quán)"？
首先要了解何為"同股同權(quán)"，一般是指公司同種類的每一股份具有相同的權(quán)利，且股東所持每一股股份均有一表決權(quán)。而"同股不同權(quán)"，一般指代表相同資本額的股份所對應(yīng)的權(quán)利不同，"不同權(quán)"多指與投票權(quán)相關(guān)的權(quán)利（如表決權(quán)、提名權(quán)等），而同等份額股份相應(yīng)的經(jīng)濟性權(quán)利（如分紅、剩余財產(chǎn)分配等）一般相同。
?
港交所在征詢意見的文件中對"不同投票權(quán)"架構(gòu)進行了分類。第一種是"股權(quán)架構(gòu)型"的不同投票權(quán)，即允許公司同時存在代表不同數(shù)量投票權(quán)的A類股和B類股的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)形式；第二種是"非股權(quán)架構(gòu)型"的不同投票權(quán)，即允許通過特殊機制能夠使部分少數(shù)股東對董事會及公司經(jīng)營管理形成控制。
?
二
對不同投票權(quán)申請人的上市要求
首先，港交所在《咨詢文件》中指出，若"不同投票權(quán)"架構(gòu)的申請人擬在港交所申請主要上市[1]的，只允許"股權(quán)架構(gòu)型"的申請人進行主要上市；"非股權(quán)架構(gòu)型"（如特殊的董事會控制機制）的申請人，只能通過第二上市[2]的方式在港交所實現(xiàn)上市。換言之，港交所新政中只允許存在類似雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的申請人在港交所進行主要上市；而對于類似于阿里巴巴等設(shè)置特殊董事會控制機制的申請人，如果想在港交所上市，則需要先在納斯達克、紐交所等符合港交所要求的證券市場完成上市，而后通過第二上市的方式在港交所上市。
?
其次，《咨詢文件》和新《上市規(guī)則》規(guī)定，具備不同投票權(quán)架構(gòu)的申請人應(yīng)同時具備以下條件：
序號
相關(guān)要求
具體標準
1
行業(yè)要求
申請人應(yīng)屬于港交所要求的"創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司"，具有下列一項以上的特征：
a) 能證明公司成功運營有賴其核心業(yè)務(wù)應(yīng)用了新的①科技，②創(chuàng)新理念，和/或 ③業(yè)務(wù)模式，以區(qū)別其他已上市公司；
?
b) 研發(fā)是公司的主要業(yè)務(wù)，為公司帶來大部分收入，且公司開支以研發(fā)費用為主；
?
c) 能證明公司成功運營有賴于其獨特的業(yè)務(wù)特點以及知識產(chǎn)權(quán)；
?
d) 相較于有形資產(chǎn)總值，公司的市值和無形資產(chǎn)總值極高。
2
業(yè)務(wù)要求
申請人必須能證明其有較快增長的業(yè)務(wù)，且該等增長可利用業(yè)務(wù)活動、用戶、客戶、單位銷售、收益、盈利和/或市場價值等運營數(shù)據(jù)客觀統(tǒng)計，同時需證明未來可持續(xù)高增長的趨勢。
3
投資者的要求
申請人必須已得到至少一名資深投資者提供的達到一定數(shù)額的第三方投資（不只是象征性投資），且首次公開招股時仍未撤回投資。該等投資者于上市時的投資額至少有50%要保留至公開招股后滿6個月之時。
4
財務(wù)指標的要求
新申請人以不同投票權(quán)結(jié)構(gòu)上市必須符合以下規(guī)定中的一項：
a) 上市時市值至少為400億港元；或
b) 上市時市值至少為100億港元及經(jīng)審計的最近一個會計年度收入至少10億港元。
5
信息披露的特定要求
股份代號結(jié)尾加注"W"(代表Weighted Voting Shares)；
?
在上市文件及中期報告和年報內(nèi)表明不同投票權(quán)架構(gòu)受益人的身份；
?
所有上市文件、定期財務(wù)報告、通函等文件首頁注明"具不同投票權(quán)控制的公司"，并詳述采取不同投票權(quán)結(jié)構(gòu)的風(fēng)險（如創(chuàng)始人利用控制權(quán)侵吞公司利益、反并購的負面效應(yīng)等）。
?
三
對不同投票權(quán)的制約
采取"不同投票權(quán)"架構(gòu)相較于"同股同權(quán)"的架構(gòu)增大了公司創(chuàng)始人侵吞公司利益、反對合理并購等損害其他股東和公司利益的風(fēng)險。在之前的咨詢文件反饋中，亦不乏社會人士表達了由于香港資本市場集體訴訟法律制度的缺失而使得投資者在面對不同投票權(quán)公司時處于更加弱勢的地位，不利于其股東權(quán)益的保障。因此，港交所在擬允許"不同投票權(quán)"架構(gòu)上市的同時，也對該架構(gòu)的安排提出了特定的制約要求，充分體現(xiàn)了港交所的監(jiān)管理念并切實保護中小投資者及上市公司的利益。
?
《咨詢文件》中對"不同投票權(quán)"最明顯的限制是為對該權(quán)利的身份性要求，即從"不同投票權(quán)"的權(quán)利與享受該權(quán)利的受益人密不可分，體現(xiàn)在"不同投票權(quán)"的資格、權(quán)利期限、流通和轉(zhuǎn)讓等方面。
?
第一，不同投票權(quán)受益人應(yīng)具備以下資格：
a.每名不同投票權(quán)受益人均應(yīng)為個人，并積極參與公司業(yè)務(wù)運營的事務(wù)，為業(yè)績持續(xù)增長作出重大貢獻；
?
b.發(fā)行人上市時，每名不同投票權(quán)受益人必須為公司董事（目前港交所新政中不同投票權(quán)的受益人僅限自然人，港交所稱后續(xù)可能發(fā)布針對法人作為受益人的咨詢文件）。
?
第二，"日落條款"：在受益人身故、不再擔(dān)任發(fā)行人董事、港交所認為其無行為能力或認為其不再符合擔(dān)任董事的規(guī)定等情形出現(xiàn)時，受益人享有的不同投票權(quán)即終止。
?
第三，轉(zhuǎn)讓和流通限制：若不同投票權(quán)受益人將附帶不同投票權(quán)股份的所有權(quán)、經(jīng)濟權(quán)益或附帶的投票權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方的，該等股份附帶的不同投票權(quán)永遠失效，雖然《咨詢文件》中同時說明不同投票權(quán)受益人可通過有限合伙、信托、私人公司或其他類似工具持有不同投票權(quán)股份，但該等安排不能使受益人規(guī)避對不同投票權(quán)的轉(zhuǎn)讓限制。此外，附帶不同投票權(quán)的股份不得上市流通。
?
第一，對受益人持股比例的要求：不同投票權(quán)申請人申請上市時，其不同投票權(quán)受益人合計持有公司已發(fā)行股本相關(guān)經(jīng)濟利益的比例，應(yīng)不少于10%[3]且不超過50%。
?
第二，對不同投票權(quán)總量和比例的限制：
a. 不同投票權(quán)公司中的同股同權(quán)股東必須對股東大會決議事項享有不少于10%的表決權(quán)；且不同投票權(quán)受益人享有的投票權(quán)不得超過普通股股東享有投票權(quán)的10倍；
?
b. 上市后，不同投票權(quán)發(fā)行人不得提高已發(fā)行的不同投票權(quán)股份比例，亦不得增發(fā)任何不同投票權(quán)股份；
?
c. 不同投票權(quán)發(fā)行人不得更改不同投票權(quán)股份的附帶權(quán)利以增加該等股份附帶的不同投票權(quán)，若發(fā)行人擬減少股份附帶的不同投票權(quán)，事先需經(jīng)港交所批準；
?
d. 如已上市的不同投票權(quán)發(fā)行人計劃減少已發(fā)行股份數(shù)目導(dǎo)致附帶不同投票權(quán)的股份比例上升，則不同投票權(quán)受益人應(yīng)按比例相應(yīng)減少其持有的不同投票權(quán)股份（例如，將不同投票權(quán)股份轉(zhuǎn)換為普通股份）。
?
《咨詢文件》要求，對某些特定事項，必須按照"一股一票"的原則決定（如：章程修改、任何股份附帶權(quán)利的變動、委任或罷免獨立非執(zhí)行董事、聘任或辭退核數(shù)師；和發(fā)行人自愿清盤等事項），以此限制受益人行使不同投票權(quán)的范圍。
?
《咨詢文件》中明確說明，已于港交所上市的企業(yè)不得新設(shè)不同投票權(quán)架構(gòu)，新政落地后的新申請人可采用不同投票權(quán)架構(gòu)。
?
四
結(jié)語
雖然"不同投票權(quán)"架構(gòu)的新政仍在征詢意見過程中，但考慮到其他資本市場為適應(yīng)新經(jīng)濟做出的各種變革，為繼續(xù)保持香港資本市場的領(lǐng)先地位，"不同投票權(quán)"新政的生效和實施已是弦上之箭。面對不同資本市場為包括獨角獸在內(nèi)的新經(jīng)濟公司祭出的各種新政，何去何從，這是一個值得擬上市公司好好考慮的問題。
注：
[1]?"主要上市"是指申請人嚴格按照該交易所的上市規(guī)則的要求提交上市申請并上市。
[2]?"第二上市"是指已在紐約證券交易所、納斯達克或倫敦證券交易所等港交所認可的交易所上市的公司，在符合相關(guān)條件的前提下，可以豁免港交所上市的某些條件和要求的一種上市方式。
[3]?注：港交所于《咨詢文件》中說明，對不同投票權(quán)受益人的持股比例設(shè)置下限的原因為：根據(jù)學(xué)術(shù)研究表明，股東在持股比例越低時，越有可能形成侵害公司和其他股東利益的動機。
?
1
END
1
?
特別聲明：
以上所刊登的文章僅代表作者本人觀點，不代表北京市中倫律師事務(wù)所或其律師出具的任何形式之法律意見或建議。
?
未經(jīng)本所書面授權(quán)，不得轉(zhuǎn)載或使用該等文章中的任何內(nèi)容，含圖片、影像等試聽資料。如您有意就相關(guān)議題進一步交流或探討，歡迎與本所聯(lián)系。
