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《會議紀要征求意見稿》第85條指出，"重大性是指可能對投資者進行投資決策具有重要影響的信息，信賴要件強調(diào)的是虛假陳述行為與投資者交易決定之間的關系"，并強調(diào)"在民事案件的審理中，對于一方當事人提出的監(jiān)管部門作出處罰決定的行為不具有重大性的抗辯理由，人民法院不予支持"。

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對于《會議紀要征求意見稿》指出的重大性與信賴要件的區(qū)別，應值得肯定。但不能認為監(jiān)管部門作出處罰的所有事項都具有證券虛假陳述民事案件中的"重大性"，讓當事人喪失關于虛假陳述"重大性"的抗辯權利。

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重大性與信賴要件的確存在不同。"重大性"是從虛假陳述行為的性質(zhì)入手，在抽象的維度上判斷某個虛假陳述行為是否會在理論上對一個具有理性意識的普通投資者產(chǎn)生交易決策上的影響，如果法院認為一般的投資者都會因該虛假陳述行為影響其投資決策，那么相應的虛假陳述行為就具有證券虛假陳述民事賠償糾紛中的"重大性"，即使在某個案件中，某個特定的投資者在作出投資決策時并未受到該行為的影響，也不能改變該行為具有"重大性"的本質(zhì)。而"信賴要件"是在具象的層面考察每一個案件中的特定投資者，判斷其投資決策是否果真受到了案涉虛假陳述行為的影響。在一個虛假陳述行為符合重大性的證券虛假陳述民事案件中，個別投資者完全可能因為缺乏實際的信賴作出了投資決策，從而與虛假陳述行為沒有交易因果關系。比如在《虛假陳述若干規(guī)定》第十九條規(guī)定的"在虛假陳述揭露日或更正日后買入證券"或"明知虛假陳述存在而仍進行投資"等情況中，雖然相關的虛假陳述行為有可能構(gòu)成對一般投資者投資決策產(chǎn)生影響的重大虛假陳述，但上述投資者的行為表明他們的投資并不符合"信賴"虛假陳述的推定，因此應當認定其投資決策并未受到虛假陳述影響，也就是說不具有這里所稱的"信賴要件"。

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但是，強調(diào)重大性與信賴要件的區(qū)分不意味著在證券虛假陳述民事賠償案件中否認對重大性審查的必要，更不應將"監(jiān)管部門作出行政處罰"與"該行為具有民事賠償案件中的重大性"劃等號，人民法院應當在投資者提起的證券虛假陳述民事賠償案件中對虛假陳述行為獨立進行重大性的審查。

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首先，《虛假陳述若干規(guī)定》的相關條文清楚地體現(xiàn)了對重大性進行審查的必要，其第六條規(guī)定在證券虛假陳述民事賠償案件中，投資者的起訴應以行政機關的行政處罰決定或人民法院的刑事裁判文書作為前置程序，但第十七條規(guī)定證券虛假陳述是對"重大事件"作出違背事實真相的虛假記載、誤導性陳述、重大遺漏或不當披露，對于何為"重大事件"，該條第二款還作出了進一步規(guī)定。由此可見，在以行政處罰決定等文書為前置程序的《虛假陳述若干規(guī)定》下，行政處罰決定本身并不能替代法院對虛假陳述行為是否具有重大性進行審查，否則《虛假陳述若干規(guī)定》無需通過第十七條設置"重大性"的審查門檻和認定標準，可以直接通過滿足前置程序來認定案涉虛假陳述行為具有重大性。

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其次，《會議紀要征求意見稿》第85條的意見實際上是將行政監(jiān)管秩序中的"重大性"直接等同于證券虛假陳述民事賠償案件中的"重大性"，雖然二者都要求相應的行為應具有重大性，但對于重大性的認定標準卻不完全相同，這是因為行政處罰與民事賠償在目的、功能、適用條件、證據(jù)標準等方面都存在著巨大差異，不能簡單地認為行政處罰已經(jīng)解決了信息的重大性問題。證監(jiān)會所列舉的應當披露的重大信息，從對投資者決策影響的角度看，并不都具有重大性；而且，行政處罰的考量因素主要是信息披露的合法合規(guī)問題，至于是否會對投資者的交易決策產(chǎn)生影響，并非行政處罰制度的出發(fā)點。因此，行政處罰不能作為被告承擔虛假陳述民事賠償責任的充分條件，人民法院應依法獨立行使審判權而不能受制于行政判斷的約束，這也是一項基本的公法原理和司法原理。

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最后，倘若將受過行政處罰的信息披露行為一律視為能引致民事賠償責任的重大違法行為，既不符合受處罰行為多樣化的實情，也已然落后于對虛假陳述賠償責任做出細分區(qū)別處理的司法認知實踐。最高人民法院在華聞傳媒投資集團股份有限公司證券虛假陳述責任糾紛案[1]中認為，根據(jù)《虛假陳述若干規(guī)定》第十七條的規(guī)定，構(gòu)成虛假陳述的信息必須是違背事實真相的重大事件。在該案中，最高院認為爭議的財務會計報告調(diào)整幅度很小，不能對股票市場產(chǎn)生實質(zhì)性影響，因此認定所披露的信息不構(gòu)成重大虛假陳述。另外，武漢市中級人民法院在黃石東貝電器股份有限公司證券虛假陳述責任糾紛案、[2]廣州市中級人民法院在深圳香江控股股份有限公司證券虛假陳述責任糾紛案、[3]長沙市中級人民法院在湖南投資集團股份有限公司證券虛假陳述責任糾紛案[4]等案例中均表達了類似觀點。

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因此，《會議紀要征求意見稿》第85條在肯定重大性與信賴要件有所區(qū)分的同時，應承認行政處罰中的"重大性"與民事賠償中的"重大性"存在不同，允許受到行政處罰的被告積極提出其信息披露違法行為不具有"重大性"、不構(gòu)成《虛假陳述若干規(guī)定》規(guī)定的應當承擔民事賠償責任的"重大虛假陳述"的抗辯。

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《會議紀要征求意見稿》在第79條指出，要以民事訴訟法第五十四條規(guī)定的代表人訴訟制度為基礎，積極探索符合中國國情的證券民事訴訟制度，改變過去"一案一立、分別審理"的局面，實現(xiàn)案件審理的集約化和訴訟經(jīng)濟化。第82條和83條進一步提出了有關代表人訴訟的配套方案。在指定代表人人選方面，考慮到近年來中證中小投資者服務中心有限責任公司、投資者保護基金有限責任公司等投資者保護機構(gòu)參與虛假陳述訴訟的日益深入，第83條還特別指出，國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)成立的投資者保護機構(gòu)以自己的名義提起訴訟，或者接受投資人的委托指派工作人員或委托訴訟代理人參與案件審理活動的，人民法院可以指定該機構(gòu)作為代表人。

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《會議紀要征求意見稿》針對的是目前"一案一立、分別審理"的局面，這樣的證券虛假陳述訴訟模式的確存在訴訟成本較高、司法資源浪費的缺陷，也給當事人和代理律師帶來諸多不便。隨著信息技術和數(shù)字媒體的飛躍發(fā)展，動輒數(shù)千人起訴的情況愈加常見，"一案一立"、"一案一審"、"一案一結(jié)"的立案、審理和結(jié)案方式已經(jīng)無法適應證券訴訟案件進入當下"井噴期"的現(xiàn)狀。如果能如《會議紀要征求意見稿》第79條所稱，探索出適合中國國情的證券民事訴訟制度，實現(xiàn)案件審理的集約化和訴訟經(jīng)濟化，將會對證券虛假陳述民事訴訟現(xiàn)狀帶來極大的優(yōu)化。

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但是，第79條、82條和83條指出要以民事訴訟法第五十四條規(guī)定的代表人訴訟制度為基礎進行制度探索。在探索過程中，應當注意不應完全采用現(xiàn)行的代表人訴訟制度。在證券虛假陳述民事賠償案件中，由于股價走勢復雜，每一個投資者的交易情況又具有獨特性和唯一性，代表人的訴訟難以包含所有投資者的交易情況。在人數(shù)不確定的代表人訴訟中，未參加登記的權利人在訴訟時效期間提起訴訟的可以直接適用已做出的判決、裁定，這相當于剝奪了被告在一審程序中就個案特別情況發(fā)表應訴答辯意見的權利，而且難免會導致投資者"搭便車"的情況出現(xiàn)。而且，虛假陳述民事賠償案件一般涉及的投資者眾多，對社會影響較大，在人民法院未作出裁判前，如法院對案件情況和訴訟請求作出公告，容易引發(fā)輿論的過度關注，甚至會導致司法受輿論挾持。

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應當肯定對證券虛假陳述民事賠償訴訟集約化審理模式的探索，但要避免陷入現(xiàn)有的代表人訴訟制度的掣肘當中。從近期各地法院的審判實踐看，很多法院已經(jīng)擯棄以往"一案一審"的方式，而是采用大批案件集中開庭的方式，這不失為一種有益嘗試，可以在今后的制度探索中予以考慮。[5]

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《會議紀要征求意見稿》在第80條和81條指出，多個投資人就同一虛假陳述行為提起訴訟的，法院可以根據(jù)原告起訴狀中的核心要件將投資人作為共同原告予以統(tǒng)一立案登記；對于不采用代表人訴訟方式審理的案件，法院可以選取有典型性和代表性的案件作出示范判決，其余案件委托專業(yè)機構(gòu)調(diào)解解決。

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實際上，2016年5月，最高人民法院和中國證券監(jiān)督管理委員會就聯(lián)合出臺了《關于在全國部分地區(qū)開展證券期貨糾紛多元化解機制試點工作的通知》，提出建立"示范判決機制"，各地法院針對這一制度相繼出臺地方文件，進行了有益的嘗試。比如，2016年10月，中證中小投資者服務中心與北京市第一中級人民法院簽訂《關于加強證券期貨糾紛訴調(diào)銜接工作的合作協(xié)議》；2016年11月，江蘇省高級人民法院、中國證監(jiān)會江蘇監(jiān)管局發(fā)布《證券期貨糾紛訴調(diào)對接工作辦法》，明確探索建立示范判決機制；2019年1月，上海金融法院發(fā)布《關于證券糾紛示范判決機制的規(guī)定（試行）》；2019年4月，北京市高級人民法院發(fā)布《北京市高級人民法院關于依法公正高效處理群體性證券糾紛的意見（試行）》，對示范判決機制的落地作出了具體的規(guī)定，包括示范案件的選定、示范案件的審理、示范案件的專業(yè)支持、示范判決的效力、示范案件的審判管理等內(nèi)容。

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在司法實踐中，上海金融法院、上海市高級人民法院在今年審理的方正科技集團股份有限公司證券虛假陳述訴訟案件中已率先采取了示范性判決的方式，成為全國首例適用示范判決機制的證券虛假陳述責任糾紛案件。

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我們認為，《會議紀要征求意見稿》第80條和81條分別從虛假陳述案件立案、裁判以及調(diào)解層面提出了高效、節(jié)約司法資源的解決方案，應予肯定并推廣執(zhí)行。

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總之，《會議紀要征求意見稿》對證券虛假陳述民事賠償訴訟中存在的諸多問題提出了有力的解決方案，如移送管轄、統(tǒng)一登記立案、示范判決、委托調(diào)解和探索新型訴訟模式等，但也在重大性的認定、揭露日的確立等方面存在著不足，如能進一步吸收當前司法實踐中的寶貴審判經(jīng)驗，對上述問題的觀點作出補充和修正，將會成為影響和推動中國證券虛假陳述審理、提升司法效率、維護市場穩(wěn)定、完全法治建設的重要舉措。

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[1] 參見最高人民法院（2013）民申字第1813號《民事裁定書》。

[2] 參見武漢市中級人民法院（2016）鄂01民初6421號《民事判決書》。

[3] 參見廣州市中級人民法院（2013）穗中法金民初字第101號《民事判決書》。

[4] 參見長沙市中級人民法院(2013)長中民四初字第00283號《民事判決書》。

[5] 比如，湖南省長沙市中級人民法院在審理方正證券虛假陳述責任糾紛案件中，就組成七人大合議庭，對幾百個案件以集中開庭的方式審理。