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實踐中，投資者一般可通過三種方式投資于私募基金，一是在私募基金成立前，通過認購的方式購買基金份額；二是在私募基金成立后，從既存投資者處受讓基金份額；三是在私募基金成立后，通過申購的方式購買基金份額。

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其中，若私募基金關(guān)聯(lián)方通過認購方式投資于私募基金，此時由于私募基金尚未成立，不存在導(dǎo)致私募基金利益轉(zhuǎn)移或傾斜的可能。若私募基金關(guān)聯(lián)方通過從既存投資者處受讓基金份額的方式投資于私募基金，則權(quán)利義務(wù)僅在受讓方與轉(zhuǎn)讓方之間轉(zhuǎn)移，同樣也不涉及私募基金利益的轉(zhuǎn)移或傾斜。因而，私募基金關(guān)聯(lián)方若通過第一種、第二種方式投資于私募基金，都不屬于私募基金關(guān)聯(lián)交易。

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私募基金在首輪封閉期結(jié)束后，關(guān)聯(lián)方通過申購方式投資于私募基金，由于一部分投資者已經(jīng)對私募基金進行了出資，且私募基金已經(jīng)投資了若干項目，此時私募基金若開放募集，后續(xù)募集的投資者勢必會稀釋在先投資者在基金中的權(quán)益。如果后續(xù)募集的投資者也能夠正常分享已投資項目的收益，則不同輪次投資者先后出資導(dǎo)致了投資資金成本差異。因此，私募基金關(guān)聯(lián)方對已運作的私募基金進行申購，可能導(dǎo)致私募基金利益轉(zhuǎn)移或傾斜，屬于常見的私募基金關(guān)聯(lián)交易行為之一。

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1、基金與關(guān)聯(lián)方先后投資于同一標的

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私募基金與其關(guān)聯(lián)方投資于同一標的通常包括兩種情況，一是私募基金與其關(guān)聯(lián)方同時投資同一標的，二是私募基金與其關(guān)聯(lián)方先后投資于同一標的。

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私募基金與其關(guān)聯(lián)方同時投資同一標的，通常是指在同一輪次，私募基金與其關(guān)聯(lián)方同時作為投資方投資于同一個標的企業(yè)。此種情形下，由于同一輪次投資，私募基金與其關(guān)聯(lián)方通常按照相同的估值進行投資，此類同時投資行為交易價格相對公允，不存在關(guān)聯(lián)方導(dǎo)致私募基金利益轉(zhuǎn)移或傾斜的空間，因而，我們認為，私募基金與其關(guān)聯(lián)方同時投資同一標的應(yīng)當不屬于私募基金關(guān)聯(lián)交易。

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私募基金與其關(guān)聯(lián)方先后投資于同一標的通常是指關(guān)聯(lián)方已經(jīng)投資的項目，私募基金在后續(xù)輪次投資于該項目，或者私募基金已經(jīng)投資的項目，關(guān)聯(lián)方在后續(xù)輪次投資于該項目。不同輪次投資可能會引發(fā)不同的估值定價安排。另外，如果同一私募基金管理人控制的多只私募基金投資同一標的，私募基金管理人可能在項目投資機會、投資條件的優(yōu)劣、退出時機的選擇等方面進行不公平分配。因而，我們認為，私募基金與關(guān)聯(lián)方先后投資同一標的可能導(dǎo)致私募基金利益轉(zhuǎn)移或傾斜，應(yīng)屬于私募基金關(guān)聯(lián)交易。

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2、基金對關(guān)聯(lián)方進行投資

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私募基金向其關(guān)聯(lián)方進行投資應(yīng)當屬于基金關(guān)聯(lián)交易。如實踐中，一些具有上市公司背景的私募基金管理人，通過發(fā)起設(shè)立私募基金進而投向上市公司體系內(nèi)公司，此類交易行為屬于典型的私募基金關(guān)聯(lián)交易。

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3、基金通過關(guān)聯(lián)特殊目的載體進行投資

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實踐中，因法律、稅務(wù)或監(jiān)管等因素或為便利參與某些類型的投資，私募基金需要使用替代實體進行投資，則私募基金管理人或其關(guān)聯(lián)方可能會設(shè)立一個或多個特殊目的載體，基金通過投向該等關(guān)聯(lián)特殊目的載體進而投向標的公司。若該等關(guān)聯(lián)特殊目的載體不向基金收取任何費用，則不涉及私募基金利益的轉(zhuǎn)移或傾斜，因而在這種情況下，基金通過關(guān)聯(lián)特殊目的載體進行投資不屬于私募基金關(guān)聯(lián)交易。若該等關(guān)聯(lián)特殊目的載體向基金收取費用，如基金管理費、法律、審計、評估或其他第三方費用，則在這種情況下，基金通過關(guān)聯(lián)特殊目的載體進行投資可能導(dǎo)致私募基金利益的轉(zhuǎn)移或傾斜，應(yīng)當屬于私募基金關(guān)聯(lián)交易。

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4、基金與關(guān)聯(lián)方之間就已投資標的進行的交易

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基金與關(guān)聯(lián)方之間就已投資標的進行的交易主要包括以下兩種情形：

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（1）私募基金自其關(guān)聯(lián)方處購買關(guān)聯(lián)方已投資標的股權(quán)；

（2）私募基金向其關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)讓或出售其已投資標的股權(quán)。

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此類關(guān)聯(lián)交易可能導(dǎo)致基金的收益或虧損發(fā)生轉(zhuǎn)移，屬于比較常見的私募基金關(guān)聯(lián)交易。

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理論上，管理人在對基金進行日常管理過程中，私募基金與管理人之間各種類型的服務(wù)交易，比如基金管理人向私募基金收取管理費、業(yè)績報酬等費用，均屬于私募基金關(guān)聯(lián)交易。

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根據(jù)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第二十四條[1]、《私募投資基金信息披露管理辦法》第十八條第十一項[2]、《私募投資基金備案須知》第九條第二款[3]、第十九條第三款[4]的規(guī)定，我們總結(jié)，管理人應(yīng)當履行以下私募基金關(guān)聯(lián)交易信息披露義務(wù)：

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1. 在基金募集階段，私募基金管理人應(yīng)當在私募基金的風險揭示書中的"特殊風險揭示"部分，向投資者披露已經(jīng)存在的或未來可能存在的私募基金關(guān)聯(lián)交易情況及所涉風險。另外，私募基金管理人應(yīng)當在基金合同中明確約定涉及關(guān)聯(lián)交易的事前、事中信息披露安排。

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2. 在基金運作過程中，私募基金管理人如發(fā)現(xiàn)私募基金進行重大關(guān)聯(lián)交易的，應(yīng)當根據(jù)《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募投資基金信息披露內(nèi)容與格式指引2號-適用于私募股權(quán)（含創(chuàng)業(yè)）投資基金》的相關(guān)要求，定期以及臨時向投資者及基金業(yè)協(xié)會披露私募基金重大關(guān)聯(lián)交易事項。

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根據(jù)《新備案須知》第十九條第三款規(guī)定，私募基金進行關(guān)聯(lián)交易的，應(yīng)當在基金合同中明確約定涉及關(guān)聯(lián)交易的特殊決策機制。現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)則尚未對私募基金關(guān)聯(lián)交易具體的特殊決策機制進行強制性規(guī)定，而是授權(quán)私募基金管理人與投資者共同協(xié)商并于基金合同中予以明確。根據(jù)我們的經(jīng)驗，針對不同的私募基金關(guān)聯(lián)交易行為，通常有不同的決策機制。

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1、針對基金合同中已明確約定關(guān)聯(lián)交易具體安排的，可不用就該等關(guān)聯(lián)交易另行決策。

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如基金管理人向私募基金收取管理費、業(yè)績報酬等費用，此類關(guān)聯(lián)交易是不可避免的，且屬于私募基金管理人開展投資管理業(yè)務(wù)基本的營業(yè)收入來源，因而，針對此類關(guān)聯(lián)交易，通常管理人與投資者會在基金合同或委托管理協(xié)議中事先明確約定服務(wù)內(nèi)容、收費標準、收取方式等，而無需另行通過基金份額持有人大會或合伙人會議決議。當然，若后續(xù)管理人需要提高管理費、業(yè)績報酬等費用收費標準的，基金合同中通常會約定由基金份額持有人大會或合伙人會議就該等事項進行決議。

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再如，實踐中，私募基金首輪封閉期結(jié)束后開放募集較為常見，因而私募基金管理人與投資者通常會在基金合同中事先約定"追平機制"，即后續(xù)參與投資私募基金的投資者通過合理的方式補償先前已經(jīng)投資于私募基金的投資者。因而，若基金合同里已事先約定了"追平機制"，則此類關(guān)聯(lián)方申購私募基金的行為無需由關(guān)聯(lián)交易決策機構(gòu)決議通過。

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2、根據(jù)市場慣例或操作便利，部分關(guān)聯(lián)交易可由投資者事先授權(quán)基金管理人單獨進行決定。

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如私募基金需要通過特殊目的載體進行投資的，通常在基金合同中，投資者授權(quán)基金管理人為基金之最大商業(yè)利益，由私募基金管理人或其關(guān)聯(lián)方按照市場慣例發(fā)起設(shè)立一個或多個特殊目的載體，私募基金通過該等關(guān)聯(lián)特殊目的載體進行投資無需再由私募基金關(guān)聯(lián)交易決策機構(gòu)進行決議。

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3、其他基金關(guān)聯(lián)交易，應(yīng)當由基金份額持有人大會/合伙人會議決議，或由投資者預(yù)授權(quán)投資決策委員會/咨詢委員會對關(guān)聯(lián)交易進行決議。

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如基金與關(guān)聯(lián)方先后投資于同一標的、基金對關(guān)聯(lián)方進行投資、基金與關(guān)聯(lián)方之間就已投資標的進行交易等私募基金關(guān)聯(lián)交易，應(yīng)當由基金份額持有人大會/合伙人會議決議。如果基金的投資者眾多，為提高決議效率，也可于基金合同中事先約定，由投資者預(yù)授權(quán)投資決策委員會/咨詢委員會對關(guān)聯(lián)交易進行決議。

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另外，在設(shè)置關(guān)聯(lián)交易表決機制時需要考量關(guān)聯(lián)方回避表決時是否構(gòu)成表決機制的僵局，例如關(guān)聯(lián)方回避后無人表決、達不到約定的比例等，并約定相應(yīng)的僵局解決機制。

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私募基金管理人若違反上述監(jiān)管規(guī)則，根據(jù)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第三十八條[5]及第三十九條[6]的規(guī)定，中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱"中國證監(jiān)會"）有權(quán)要求私募基金管理人改正，給予警告并處三萬元以下罰款，情節(jié)嚴重的，中國證監(jiān)會可以依法對有關(guān)責任人員采取市場禁入措施；根據(jù)《私募投資基金信息披露管理辦法》第二十五條[7]的規(guī)定，基金業(yè)協(xié)會有權(quán)要求其限期改正或視情節(jié)輕重對私募基金管理人及主要負責人采取談話提醒、書面警示、要求參加強制培訓(xùn)、行業(yè)內(nèi)譴責、加入黑名單等紀律處分。

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經(jīng)我們查詢基金業(yè)協(xié)會于2020年前三季度公布的紀律處分決定書，共5家私募基金管理人因未履行私募基金關(guān)聯(lián)交易披露義務(wù)而受到紀律處分。如管理人山東創(chuàng)道股權(quán)投資基金管理有限公司因其管理的基金投向管理人的關(guān)聯(lián)方，且未在募集說明書和基金合同中明確該等重大關(guān)聯(lián)交易事項，基金業(yè)協(xié)會作出取消山東創(chuàng)道股權(quán)投資基金管理有限公司會員資格、責令暫停受理私募基金備案的紀律處分。

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綜上所述，目前現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)則雖對私募基金關(guān)聯(lián)交易作出了定義，但尚未完全解決私募基金的關(guān)聯(lián)交易行為的認定及決策機制問題。本文對常見的私募基金關(guān)聯(lián)交易行為進行列舉，希望幫助各私募基金管理人準確認定私募基金關(guān)聯(lián)交易行為，并在此基礎(chǔ)上制定公司的行為守則、合規(guī)政策，維護好基金投資者的利益，保障基業(yè)長青。

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