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HFCA法對中概股公司的影響可以分為兩大方面，一是材料提交和信息披露的要求（詳見下文），二是潛在的強制退市要求，其中后者尤為受到廣泛關(guān)注。簡而言之，后者規(guī)定，如果美國上市公司會計監(jiān)督委員會（U.S. Public Company Accounting Oversight Board，下稱"PCAOB"）連續(xù)三年無法對一家在美上市公司的美國境外審計機構(gòu)進行審查，美國證監(jiān)會應(yīng)當(dāng)禁止該公司證券在美國的交易所或在美國境內(nèi)以其他形式（比如通過場外OTC市場）進行交易。也就是說，如果美國無法在三年內(nèi)將中概股公司的審計機構(gòu)納入監(jiān)管之中，這些中概股公司就可能被迫退市。

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暫行規(guī)定明確不包括上述強制退市要求。特別地，美國證監(jiān)會在暫行規(guī)定的發(fā)布稿中稱，HFCA法對美國證監(jiān)會在法案生效后90天內(nèi)出臺實施規(guī)定的要求只限于材料提交和信息披露的要求，而并不適用于強制退市要求；美國證監(jiān)會正在"積極考慮"實施強制退市要求的途徑，并預(yù)計將就此公開征求意見（見暫行規(guī)定發(fā)布稿腳注9）。

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暫行規(guī)定基本復(fù)述了HFCA法中材料提交和信息披露的要求，只是有所細化。具體而言，如果一家在美上市的公司被認(rèn)定為受到HFCA法所規(guī)制，該公司應(yīng)滿足如下要求：

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1、這家公司應(yīng)向美國證監(jiān)會提交材料顯示其不為外國政府所控制（但外國政府所控制的公司無需提交該等材料）；

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2、如果這家公司是"外國發(fā)行人"（foreign issuer，美國證券法下概念，包括絕大多數(shù)中概股公司），則該公司應(yīng)披露：(a)其審計機構(gòu)被認(rèn)定為未能完全受到PCAOB的審視和調(diào)查（該等認(rèn)定的描述見下文）；(b)該公司注冊地政府實體所擁有的股權(quán)比例；及(c)其審計機構(gòu)所在國政府是否對公司擁有控股權(quán)。而且，暫行規(guī)定還包含了有關(guān)中國共產(chǎn)黨的針對性披露要求。

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另一方面，一家公司需要滿足上述材料提交和信息披露的要求還有兩個前置條件：

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A.? 這家公司的審計機構(gòu)被認(rèn)定為，由于該機構(gòu)所在國政府機構(gòu)的立場，未能完全受到PCAOB的視察和調(diào)查。美國證監(jiān)會表示，該等認(rèn)定應(yīng)由PCAOB作出，PCAOB"正在考慮其在HFCA法下的義務(wù)，包括作出上述認(rèn)定的過程"（重點為筆者所加）；

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B.? 在PCAOB對審計機構(gòu)作出認(rèn)定后，美國證監(jiān)會將根據(jù)該等認(rèn)定以及公司年報中的信息，編制受HFCA法規(guī)制公司的清單。在暫行規(guī)定的發(fā)布稿中，美國證監(jiān)會還就應(yīng)該如何進行上述公司認(rèn)定公開征求意見。

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也就是說，雖然暫行規(guī)定將在美國聯(lián)邦公報（Federal Register）發(fā)布后30天內(nèi)生效，其中關(guān)于提交材料和披露信息的要求要到PCAOB和美國證監(jiān)會完成相關(guān)審計機構(gòu)和公司的上述認(rèn)定后才會發(fā)生實際作用。而且，上述認(rèn)定只會針對在2020年12月31日之后結(jié)束的財年進行。所以，假設(shè)一家公司的財政年度等于日歷年度，PCAOB和美國證監(jiān)會的認(rèn)定最早只會針對其2021財年（于2022財年內(nèi)）作出；這種情況下2022財年會構(gòu)成"非審核年"（non-inspection year），致使該公司需要在其2022財年的年報（應(yīng)于2023年遞交）作出上述披露。

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暫行規(guī)定在這個時點發(fā)布似乎主要為了滿足HFCA法設(shè)定的90天期限，許多實施細節(jié)還未確定且尚需經(jīng)過公開征求意見的程序。材料提交和信息披露要求的真正實施還有一段時間并尚需滿足上述前置條件，而HFCA法中強制退市條款的實施還沒有明確的時間表。而且，美國證監(jiān)會在發(fā)布暫行規(guī)定的同時，還在對其公開征求意見，包括關(guān)于材料提交和信息披露要求的具體細節(jié)以及美國證監(jiān)會應(yīng)如何認(rèn)定HFCA法所規(guī)制的公司。所以，這些要求真正落地還有相當(dāng)一段時間，資本市場的波動更大程度上反映了暫行規(guī)定對預(yù)期的影響。

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筆者2020年6月《美國參議院通過<外國公司問責(zé)法案>，中概股公司的應(yīng)對之道》一文根據(jù)在美上市中概股公司在市值規(guī)模、是否已在香港上市、是否國有控股、公司經(jīng)營狀況等方面的因素分析了HFCA法的影響。該等分析現(xiàn)在依然成立，在此作簡要重述和更新，供讀者參考。

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在美國上市的中概股公司中，有許多已在香港上市，包括中石油、中國移動等大型國有控股公司。其中不少公司在美國市場的交易量已經(jīng)很小，HFCA法和暫行規(guī)定可能會進一步促使股票交易轉(zhuǎn)移到香港市場。如果這些公司在美國的交易量繼續(xù)萎縮，致使其美國投資者少于300人，或者導(dǎo)致美國占全球交易量不到5%，則可能讓這些公司得以解除向美國證監(jiān)會的申報義務(wù)，從而避免受到HFCA法的規(guī)制。

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暫行規(guī)定中的信息披露要求可能會對部分中概股公司（尤其是國有控股公司）造成困擾。雖然該等信息披露要求尚未立即發(fā)生效果，這些公司仍可以開始審視是否應(yīng)繼續(xù)保持在美上市的地位。如果這些公司希望在近期內(nèi)有所作為，一個選擇是主動從美國交易所退市（但并不進行私有化，從而無需承擔(dān)私有化所需的收購美國公眾股東手中流通股票的成本），這會進一步促使更多的交易轉(zhuǎn)移到香港。雖然退市（但不進行私有化）未必能解除公司向美國證監(jiān)會的申報義務(wù)，但美國投資者和交易量的減少可能為私有化創(chuàng)造有利條件，降低相關(guān)成本。

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對于僅在美國上市、市值較大的公司而言，一個較為容易的應(yīng)對是在香港二次上市。自去年5月美國參議院通過HFCA法案以來，許多在美上市的中概股公司已在香港二次上市，百度就是最近的例子。暫行規(guī)定生效后，這個趨勢可望延續(xù)，更多符合香港聯(lián)交所二次上市門檻的公司將會認(rèn)真考慮這個選項。另外，這些公司中的一部分在香港二次上市后，還有機會被納入滬港通或深港通，從而至少部分受益到內(nèi)地的估值水平。

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在完成香港二次上市后，這些公司越來越多的股票交易可能會從美國轉(zhuǎn)移到香港。如果這些公司的美國投資者和交易量因此嚴(yán)重萎縮，有可能得以解除向美國證監(jiān)會的申報義務(wù)。另一方面，如果這些公司年度交易量的55%以上都在香港聯(lián)交所進行，將構(gòu)成在聯(lián)交所主要上市，須滿足香港上市規(guī)則的相關(guān)要求。

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當(dāng)然，這些公司未必會全部選擇在香港二次上市。有些公司雖然滿足在香港二次上市的條件，但由于市值較小，在香港二次上市可能會導(dǎo)致流動性不足的問題。還有公司可能更看重內(nèi)地資本市場的估值。出于這些因素，可能會有一些公司傾向于回內(nèi)地上市。如果這樣，它們的情況會與下文中關(guān)于未在香港上市、市值較小的公司的分析類似。

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會有一批在美國上市的中概股公司并不滿足在香港二次上市的條件。這些公司中許多是優(yōu)質(zhì)的公司，經(jīng)過業(yè)務(wù)重組和梳理（如有必要）后可以符合在內(nèi)地或香港上市的要求，但也有不少公司質(zhì)量較為普通。

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在較為優(yōu)質(zhì)的公司中，有些可能原先就在考慮從美國資本市場退市并進行私有化，HFCA法和暫行規(guī)定也許會幫助它們下決心。從市場博弈的角度，這些公司推動私有化的有利時點可能是HFCA法中強制退市條款臨近落地的時點，屆時可能會因為強制退市的預(yù)期而使股價低迷，從而降低私有化成本。從這點來說，HFCA法和暫行規(guī)定可能會在客觀上幫助這些公司。

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在美國上市、但不滿足香港二次上市條件的中概股公司里，也有一些公司業(yè)績不佳，或在其他方面（如資產(chǎn)權(quán)屬、業(yè)務(wù)資質(zhì)、同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易、法律合規(guī)等等）存在問題。由于美國監(jiān)管機構(gòu)基于披露的發(fā)行審核原則，這些公司過去得以在美國上市，但在內(nèi)地或香港上市可能會遇到較大困難。

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處于類似情況的還有那些僅在美國場外OTC市場交易、但負有向美國證監(jiān)會申報義務(wù)的中概股公司，這一般是通過向美國OTC市場公司注入中國資產(chǎn)對其進行反向收購而形成的。這些公司原先可能希望等待合適時機以轉(zhuǎn)板登陸紐交所或納斯達克，但HFCA法可能使這種希望難以實現(xiàn)。

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最后，還有一些在香港上市的中概股公司的股份被存托銀行自行包裝組成美國存托憑證（ADR），在美國場外交易市場上提供給投資者進行交易。這類中概股公司沒有向美國證監(jiān)會申報的義務(wù)，HFCA法和暫行規(guī)定對它們并沒有明顯的影響。