證監(jiān)會首度對銀行間債券市場的違法行為行使執(zhí)法權，對非金融企業(yè)債務融資工具的兩個發(fā)行人予以行政處罰，引發(fā)市場高度關注

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2021年7月30日，中國證監(jiān)會披露對某上市公司銀行間債券市場信息披露違法行為做出行政處罰[1]，認定該上市公司違反《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具管理辦法》第七條[2]的規(guī)定，根據(jù)《人民銀行?證監(jiān)會?發(fā)展改革委關于進一步加強債券市場執(zhí)法工作的意見》[3]，依據(jù)《證券法》第一百九十三條第一款[4]作出行政處罰。鑒于該上市公司在股票市場和銀行間債券市場連續(xù)披露虛假財務報告行為系連續(xù)實施的違法行為，而此前證監(jiān)會已對股票市場的虛假披露行為作出頂格處罰，故不再對其在銀行間債券市場的虛假披露行為作出罰款的行政處罰。最終證監(jiān)會對該上市公司責令改正，給予警告；對相關責任人給予警告。

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2021年8月3日，某集團公司在上海清算所公告稱[5]于7月27日收到證監(jiān)會《行政處罰決定書》，認定該公司在發(fā)行銀行間債務融資工具、非公開發(fā)行公司債期間，在相關債務融資工具和私募債募集說明書、定期報告等文件中，存在信息披露違法行為。證監(jiān)會依據(jù)《人民銀行 證監(jiān)會 發(fā)展改革委關于進一步加強債券市場執(zhí)法工作的意見》《公司債管理辦法》《債務融資工具管理辦法》以及《證券法》相關規(guī)定，對該集團公司給予警告，并處以300萬元罰款；同時，對公司6名高管處以共230萬元罰款。

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據(jù)悉，這是證監(jiān)會對銀行間債券市場的違法違規(guī)行為開出的首批罰單，引發(fā)市場熱議和高度關注。

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證監(jiān)會對銀行間債券市場開始行使執(zhí)法權，對銀行間債券市場的違法違規(guī)行為進行處罰或?qū)⒊B(tài)化

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一直以來，我國信用債市場的格局是公司債券、企業(yè)債券和銀行間市場債券"三分天下"，其各自擁有不同的上位法，分屬不同的監(jiān)管領域，適用不同的交易規(guī)則。其中，銀行間市場債券的上位法是《中國人民銀行法》，適用中國人民銀行《全國銀行間債券市場債券交易管理辦法》等規(guī)定，由中國人民銀行管理。非金融企業(yè)債務融資工具受《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具管理辦法》約束，由中國銀行間市場交易商協(xié)會自律監(jiān)管。從實踐看，此前銀行間債券市場中的違規(guī)行為也主要由中國銀行間市場交易商協(xié)會進行自律處分。2020年間，中國銀行間市場交易商協(xié)會共處分57家（人）次，處分對象包括發(fā)行人、次主承銷商、會計師事務所、評級機構、基金公司以及直接責任人[6]。

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2018年11月23日，中國人民銀行、證監(jiān)會、發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關于進一步加強債券市場執(zhí)法工作的意見》，決定建立統(tǒng)一的債券市場執(zhí)法機制，由證監(jiān)會依法對銀行間債券市場、交易所債券市場違法行為開展統(tǒng)一的執(zhí)法工作。對涉及公司債券、企業(yè)債券、非金融企業(yè)債務融資工具、金融債券等各類債券品種的信息披露違法違規(guī)、內(nèi)幕交易、操縱證券市場以及其他違反證券法的行為，依據(jù)證券法相關規(guī)定進行認定和行政處罰。2020年12月25日，人民銀行、發(fā)展改革委、證監(jiān)會發(fā)布《公司信用類債券信息披露管理辦法》規(guī)定，由證監(jiān)會依照證券法有關規(guī)定，對公司信用類債券信息披露違法違規(guī)行為進行認定和行政處罰，開展債券市場統(tǒng)一執(zhí)法工作。至此，由中國證監(jiān)會負責對我國債券市場違法行為進行統(tǒng)一執(zhí)法的原則得以確立。

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中國證監(jiān)會基于《關于進一步加強債券市場執(zhí)法工作的意見》，認定前述兩債券發(fā)行人違反《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具管理辦法》的規(guī)定，依據(jù)《證券法》對兩債券發(fā)行人進行行政處罰，標志著證監(jiān)會對銀行間債券市場的違法違規(guī)行為正式行使執(zhí)法權?？梢灶A見，今后證監(jiān)會對銀行間債券市場違法違規(guī)行為的調(diào)查及處罰或?qū)⒊B(tài)化。

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證監(jiān)會對銀行間債券市場的違法行為進行行政處罰，是否意味著銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具正式納入《證券法》規(guī)制的"證券"范疇？

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非金融企業(yè)債務融資工具是否適用《證券法》，在理論界和實務界存在爭議。

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有觀點認為，非金融企業(yè)債務融資工具高度標準化、廣泛進行集中交易、潛在投資主體具有不特定性，已經(jīng)具備作為證券法調(diào)整的交易對象的特征。

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但更多的觀點認為，就銀行間市場的性質(zhì)和非金融企業(yè)債務融資工具的特點而言，銀行間市場的債券交易采用詢價方式進行，往往需要債券交易員的撮合，其流動性和價格反應速度均遠不及交易所市場。而且，銀行間市場的投資者均為機構，相較于普通投資者具備特別技能、知識、經(jīng)驗及專業(yè)分析研究能力，負有更高的審慎注意義務?？梢姡y行間市場的流動性、非金融企業(yè)債務融資工具的投資者性質(zhì)與一般股票、公司債券亦存在極大不同，不能當然適用以股票、公司債券為主要調(diào)整對象的《證券法》。雖然《關于進一步加強債券市場執(zhí)法工作的意見》規(guī)定由證監(jiān)會依法對銀行間債券市場違法行為開展統(tǒng)一的執(zhí)法工作，但這僅表明人民銀行將銀行間債券市場的執(zhí)法權讓渡給證監(jiān)會，并非意味著銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具屬于《證券法》規(guī)制的"證券"范疇。2020年3月11日，中國人民銀行、中國證監(jiān)會答記者問談及新《證券法》對銀行間債券市場相關制度安排的影響時，明確強調(diào)銀行間債券市場的上位法是《中國人民銀行法》，由中國人民銀行管理[7]，非金融企業(yè)債務融資工具受《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具管理辦法》約束，由中國銀行間市場交易商協(xié)會注冊自律監(jiān)管。顯然，非金融企業(yè)債務融資工具的上位法并非《證券法》。

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我們注意到，證監(jiān)會本次對非金融企業(yè)債務融資工具和公司債的信息披露違法行為的行政處罰中，也體現(xiàn)出差異化的處理方式。一方面，對非金融企業(yè)債務融資工具的違法行為，證監(jiān)會依據(jù)《證券法》（2005）第一百九十三條的罰則進行處罰定量，另一方面卻并未依據(jù)《證券法》（2005）第六十三條[8]規(guī)定對相關行為定性，而僅認定相關行為構成對《非金融企業(yè)債務融資工具管理辦法》的違反。與此不同的是，證監(jiān)會在對公司債信息披露文件虛假記載的行為進行定性時，直接依據(jù)《證券法》（2005）第六十三條、《證券法》（2019）第七十八條第二款[9]定性，進而適用《證券法》相關罰則進行處罰。兩者的處理方式、歸責路徑存在很大不同。可見，證監(jiān)會對銀行間債券市場進行行政處罰，并非意味著銀行間債券市場非金融企業(yè)債務融資工具正式納入《證券法》規(guī)制的"證券"范疇。

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今后銀行間債券市場的發(fā)行人、中介機構不僅可能直接面臨證監(jiān)會的立案調(diào)查和行政處罰，而且面臨的虛假陳述訴訟壓力和民事賠償風險也進一步升級

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我國銀行間債券市場規(guī)模龐大、增長迅速。2020年，銀行間債券市場累計發(fā)行債券48.5萬億元，同比增長27.5%；各債券市場共發(fā)行債券57.3萬億元[10]。受金融去杠桿的宏觀調(diào)控政策、中美貿(mào)易爭端、新冠疫情等多重因素的影響，近年我國信用債券市場違約事件頻發(fā)。據(jù)統(tǒng)計，2020年度債券市場共有161只信用債違約[11]，新增違約規(guī)模1253.75億元；全年新增協(xié)議展期債券35只，規(guī)模271.46億元，同比分別增長52.17%和31.76%（展期債券中僅1只完成兌付，有3只展期后仍發(fā)生違約）[12]。

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隨著證監(jiān)會開始對銀行間債券市場的違法行為行使執(zhí)法權，今后銀行間債券市場的發(fā)行人、中介機構可能直接受到證監(jiān)會的立案調(diào)查和行政處罰。基于證監(jiān)會的執(zhí)法手段遠非中國銀行間市場交易商協(xié)會的自律監(jiān)管手段可比，證監(jiān)會的行政處罰決定的嚴厲性、影響性也遠遠超過中國銀行間市場交易商協(xié)會的自律監(jiān)管措施，這對銀行間債券市場的發(fā)行人及中介機構將造成重大影響。

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在當前虛假陳述民事賠償訴訟中，證監(jiān)會作出的《行政處罰決定書》往往是投資者提起訴訟的重要依據(jù)，也是法院認定虛假陳述具有重大性的重要依據(jù)。我們預計，在當下債券"違約潮"和投資者"索賠潮"的雙重影響下，銀行間債券市場的發(fā)行人、相關責任人及中介機構或?qū)⒚媾R更為嚴峻的民事索賠風險。

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近期，受到 "五洋債"案和"中安科"案判決的影響，當股票市場和債券市場的發(fā)行人因信息披露違法行為被行政處罰后，即使相關中介服務機構未因此受到行政處罰、未被采取行政監(jiān)管措施和行政處分，依然面臨被投資者列為共同被告甚至被單獨被列為被告的訴訟風險。這應當引起銀行間債券市場中介服務機構的高度重視，依法、審慎、合規(guī)執(zhí)業(yè)，減少執(zhí)業(yè)風險。

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