2023年2月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市管理試行辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《管理試行辦法》）和5項(xiàng)配套監(jiān)管指引，6項(xiàng)規(guī)則制度（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《境外上市新規(guī)》）將于3月31日起實(shí)施。同日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于廢止部分行政法規(guī)和文件的決定》，決定自3月31日起廢止《國(guó)務(wù)院關(guān)于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《94特別規(guī)定》）和《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《97紅籌指引》）。《管理試行辦法》的實(shí)施，意味著境內(nèi)企業(yè)的境外上市活動(dòng)正式進(jìn)入備案制時(shí)代?；谧钚聞?dòng)態(tài)，我們就《境外上市新規(guī)》大家關(guān)心的熱點(diǎn)問(wèn)題進(jìn)行解讀。

《管理試行辦法》將境內(nèi)企業(yè)直接和間接境外發(fā)行上市納入統(tǒng)一管理，明確均應(yīng)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)履行備案程序。境內(nèi)企業(yè)直接境外發(fā)行上市即原先的H股上市模式，隨著《管理試行辦法》的生效，原適用于H股上市的《94特別規(guī)定》將被廢止，H股上市程序由"事前審核"模式轉(zhuǎn)為"事后備案"模式。

?

在審核制下，境內(nèi)企業(yè)H股上市前需先向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提交申請(qǐng)材料，材料齊備后證監(jiān)會(huì)將出具受理函（"小路條"）；發(fā)行人獲得"小路條"后，向香港聯(lián)交所報(bào)送A1文件，申請(qǐng)于聯(lián)交所上市；證監(jiān)會(huì)問(wèn)詢(xún)、審核認(rèn)為境內(nèi)企業(yè)符合條件后，將出具正式的H股發(fā)行批復(fù)（"大路條"）；獲得"大路條"后，境內(nèi)企業(yè)方可在聯(lián)交所聆訊并在通過(guò)聆訊后正式完成上市。

?

而在備案制下，境內(nèi)企業(yè)在完成相關(guān)安全審查程序（若需）和行業(yè)監(jiān)管程序（若需）后，即可向香港聯(lián)交所遞交申請(qǐng)上市的A1文件。在向聯(lián)交所提交A1文件后三個(gè)工作日內(nèi)，境內(nèi)企業(yè)需向證監(jiān)會(huì)備案。聯(lián)交所審核完成后，發(fā)行人即可進(jìn)入聆訊環(huán)節(jié)并在通過(guò)聆訊后正式發(fā)行上市。在成功完成H股上市流程后，發(fā)行人需就發(fā)行情況向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)告。

?

另外，H股發(fā)行人在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以及發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)時(shí)，可以向境內(nèi)對(duì)象發(fā)行證券。

《管理試行辦法》規(guī)定的境內(nèi)企業(yè)間接境外發(fā)行上市即俗稱(chēng)的紅籌架構(gòu)上市。針對(duì)境內(nèi)企業(yè)間接境外發(fā)行上市，《管理試行辦法》第十四條明確提出，紅籌架構(gòu)發(fā)行人應(yīng)當(dāng)指定一家主要境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體為境內(nèi)責(zé)任人，向中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。這意味著我國(guó)將不再區(qū)別"大紅籌"和"小紅籌"架構(gòu)境外上市的要求，并填補(bǔ)了以往對(duì)"小紅籌"企業(yè)境外上市監(jiān)管的空白。在《境外上市新規(guī)》下，紅籌架構(gòu)上市亦需先完成相關(guān)安全審查程序（若需）和行業(yè)監(jiān)管程序（若需），再提交上市申請(qǐng)文件，并在提交文件后三個(gè)工作日內(nèi)，向證監(jiān)會(huì)備案。成功上市后，需就上市情況向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)告。

《管理試行辦法》第十五條從財(cái)務(wù)指標(biāo)和經(jīng)營(yíng)指標(biāo)兩方面提出了紅籌架構(gòu)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)：

?

1. 境內(nèi)企業(yè)最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額、總資產(chǎn)或者凈資產(chǎn)，任一指標(biāo)占發(fā)行人同期經(jīng)審計(jì)合并財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)數(shù)據(jù)的比例超過(guò)50%；

2. 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的主要環(huán)節(jié)在境內(nèi)開(kāi)展或者主要場(chǎng)所位于境內(nèi)，或者負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)管理的高級(jí)管理人員多數(shù)為中國(guó)公民或者經(jīng)常居住地位于境內(nèi)。

?

另外，第十五條第二款提出，對(duì)于該等紅籌架構(gòu)的認(rèn)定，仍需遵從實(shí)質(zhì)大于形式的原則?！侗O(jiān)管規(guī)則適用指引——境外發(fā)行上市類(lèi)第1號(hào)》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《監(jiān)管規(guī)則適用指引1》）明確,對(duì)于不屬于第十五條第一款規(guī)定情形，但在境外市場(chǎng)按照非本國(guó)（或地區(qū)）發(fā)行人有關(guān)規(guī)定要求提交發(fā)行上市申請(qǐng)，且依規(guī)定披露的風(fēng)險(xiǎn)因素主要和境內(nèi)相關(guān)的，證券公司及發(fā)行人境內(nèi)律師需遵照實(shí)質(zhì)大于形式原則，對(duì)發(fā)行人是否屬于備案范圍進(jìn)行綜合論證和識(shí)別。

IPO實(shí)踐中，發(fā)行人往往需要到各主管機(jī)關(guān)開(kāi)具合規(guī)證明或進(jìn)行合規(guī)性訪談以滿足上市核查程序。該流程屬于IPO過(guò)程中針對(duì)發(fā)行人進(jìn)行盡調(diào)以及規(guī)范整改的一般性流程，而并非任何意義上的行政審批。

?

《境外上市新規(guī)》所述的，在上市申報(bào)過(guò)程中需要提交的有關(guān)行業(yè)主管部門(mén)的審批意見(jiàn)不需要企業(yè)主動(dòng)到各主管機(jī)關(guān)征求意見(jiàn)或者取得任何批復(fù)文件，而是僅在法律法規(guī)有明確規(guī)定要求取得的情況下才適用。

?

例如，國(guó)家煙草專(zhuān)賣(mài)局2022年3月11日發(fā)布的《電子煙管理辦法》明確規(guī)定，電子煙企業(yè)上市需要事先取得國(guó)務(wù)院煙草專(zhuān)賣(mài)行政主管部門(mén)的審核同意。

?

《證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人答記者問(wèn)》（2023年2月17日）亦明確，行業(yè)監(jiān)管程序是指有關(guān)行業(yè)主管部門(mén)通過(guò)制度規(guī)則明確規(guī)定的程序，有比較清晰的適用標(biāo)準(zhǔn)范圍和要求，與境外上市備案管理是相對(duì)獨(dú)立的監(jiān)管環(huán)節(jié)，企業(yè)對(duì)照相關(guān)規(guī)定自主判斷、依法依規(guī)申報(bào)即可。只有在現(xiàn)有制度規(guī)則明確涉及安全審查、行業(yè)監(jiān)管前置程序的情況下，企業(yè)才需要在申請(qǐng)備案時(shí)提交相應(yīng)的監(jiān)管文件。比如，企業(yè)達(dá)到《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法》所規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)的，應(yīng)當(dāng)在備案前依法履行網(wǎng)絡(luò)安全審查程序；再比如，企業(yè)在境外發(fā)行可轉(zhuǎn)債，應(yīng)當(dāng)根據(jù)外債管理部門(mén)規(guī)定事先履行外債審核登記程序，等等。

?

因此，如果企業(yè)不適用任何行業(yè)主管機(jī)關(guān)的事前審核，在證監(jiān)會(huì)申報(bào)過(guò)程中，發(fā)行人提交書(shū)面說(shuō)明即可，發(fā)行人律師應(yīng)當(dāng)出具專(zhuān)項(xiàng)法律意見(jiàn)。

1. 重組上市

《管理試行辦法》第十七條明確，通過(guò)一次或者多次收購(gòu)、換股、劃轉(zhuǎn)以及其他交易安排實(shí)現(xiàn)境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)直接或者間接境外上市的，境內(nèi)企業(yè)均按照《管理試行辦法》進(jìn)行備案。因此，我們理解，實(shí)踐中進(jìn)行的借殼上市、SPAC上市等交易均在新規(guī)監(jiān)管范圍內(nèi)。具體包括下列情形：

?

（1）境外上市公司在相關(guān)交易前屬于備案范圍，相關(guān)交易按上市地規(guī)定構(gòu)成反向收購(gòu)等重組上市情形；

?

（2）境外上市公司在相關(guān)交易前不屬于備案范圍，交易后境外上市公司屬于備案范圍。

2. 分拆上市

《管理試行辦法》第三十三條規(guī)定，境內(nèi)上市公司控股或者實(shí)際控制的境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市，需要按《境外上市新規(guī)》相關(guān)規(guī)則進(jìn)行備案。當(dāng)然，該等分拆上市還需滿足《上市公司分拆規(guī)則（試行）》的要求。

3. 發(fā)行GDR

《管理試行辦法》第三十三條規(guī)定，境內(nèi)上市公司以境內(nèi)證券為基礎(chǔ)在境外發(fā)行可轉(zhuǎn)換為境內(nèi)證券的存托憑證等證券品種，需要按《境外上市新規(guī)》相關(guān)規(guī)則進(jìn)行備案。

4. 境外上市后再融資

《管理試行辦法》第十六條第二款以及《監(jiān)管規(guī)則適用指引1》規(guī)定，境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市后，在同一境外市場(chǎng)發(fā)行證券，包括可轉(zhuǎn)換債券、可交換債券、優(yōu)先股等，需要履行證監(jiān)會(huì)備案流程，但是與首次發(fā)行上市不同，再融資是在發(fā)行完成后3個(gè)工作日內(nèi)進(jìn)行備案，而首次發(fā)行上市是在申報(bào)后、發(fā)行前完成備案。

?

但是，上述在同一境外市場(chǎng)發(fā)行證券需要備案的情形，不包括發(fā)行證券用于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)、公積金轉(zhuǎn)為增加公司資本、分配股票股利、股份拆細(xì)的情形。

5. 二次上市

境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市后，在其他境外市場(chǎng)二次上市或主要上市的應(yīng)當(dāng)按照《管理試行辦法》第十六條第三款規(guī)定備案。

?

但是，對(duì)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市后，在境外市場(chǎng)轉(zhuǎn)換上市地位（如二次上市轉(zhuǎn)為雙重主要上市）、轉(zhuǎn)換上市板塊，且不涉及發(fā)行股份的，無(wú)需備案，應(yīng)當(dāng)在相關(guān)事項(xiàng)發(fā)生并公告之日起3個(gè)工作日內(nèi)提交有關(guān)情況的報(bào)告。

6. 發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)

發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)需要履行證監(jiān)會(huì)備案流程，如果購(gòu)買(mǎi)的是境內(nèi)資產(chǎn)，則應(yīng)當(dāng)屬于經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，不屬于財(cái)務(wù)性投資。

《管理試行辦法》建立了負(fù)面清單制度，第八條規(guī)定，法律、行政法規(guī)或者國(guó)家有關(guān)規(guī)定明確禁止上市融資的；境外發(fā)行上市可能危害國(guó)家安全的；境內(nèi)企業(yè)或者其控股股東、實(shí)際控制人最近3年存在貪污、賄賂、侵占財(cái)產(chǎn)、挪用財(cái)產(chǎn)或者破壞社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序的刑事犯罪的；境內(nèi)企業(yè)因涉嫌犯罪或者重大違法違規(guī)行為正在被依法立案調(diào)查，尚未有明確結(jié)論意見(jiàn)的；控股股東或者受控股股東、實(shí)際控制人支配的股東持有的股權(quán)存在重大權(quán)屬糾紛的，均不得境外發(fā)行上市?！侗O(jiān)管規(guī)則適用指引1》對(duì)法律、行政法規(guī)和國(guó)家有關(guān)規(guī)定禁止上市融資的情形、刑事犯罪的認(rèn)定以及股權(quán)重大權(quán)屬糾紛的情形等進(jìn)行了具體說(shuō)明。

首先，根據(jù)《監(jiān)管規(guī)則適用指引1》，企業(yè)境外上市后，如果增發(fā)股份用于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的，該等增發(fā)無(wú)需履行證監(jiān)會(huì)的備案流程。

?

其次，H股上市公司可以直接向境內(nèi)員工發(fā)行股票實(shí)施股權(quán)激勵(lì)。《境外上市新規(guī)》出臺(tái)之前，H股上市公司如果想增發(fā)股份給境內(nèi)員工實(shí)施股權(quán)激勵(lì)可能需要進(jìn)行一定的結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)。另外，在這種情況下，境內(nèi)員工是否還需要按照《國(guó)家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)個(gè)人參與境外上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃外匯管理有關(guān)問(wèn)題的通知》辦理外匯登記并進(jìn)行資金劃轉(zhuǎn)有待進(jìn)一步觀察。

?

再次，盡管《境外上市新規(guī)》沒(méi)有明確，但H股發(fā)行人上市前制定、上市后實(shí)施期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃成為了可能?！毒惩馍鲜行乱?guī)》出臺(tái)之前，基于中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求發(fā)行人股權(quán)清晰的條件，H股發(fā)行人基本不會(huì)在上市申報(bào)時(shí)保留期權(quán)計(jì)劃，更多會(huì)選擇在上市申報(bào)前將期權(quán)落地變成持股計(jì)劃。上市申報(bào)時(shí)保留期權(quán)計(jì)劃的僅存在于紅籌架構(gòu)上市的項(xiàng)目中。

?

《境外上市新規(guī)》出臺(tái)后，對(duì)于H股發(fā)行人，盡管并未明確上市前制定、上市后實(shí)施的期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是否適用于H股發(fā)行人，但新規(guī)中也未見(jiàn)對(duì)其的限制或者額外審批要求，而是作為一項(xiàng)核查要點(diǎn)由境內(nèi)律師進(jìn)行核查并出具意見(jiàn)。結(jié)合目前A股已經(jīng)允許期權(quán)計(jì)劃在上市時(shí)存在，而且上述核查要點(diǎn)也基本與A股要求趨同，我們有理由相信H股發(fā)行人也可以在境外上市申報(bào)時(shí)保留期權(quán)計(jì)劃。